Veel, heel veel is op dit forum geschreven over de potentie van Crucell. Het bij vele favoriete Dagobert Duck Scenario leidt tot een koers van € 2.000. Maar ING houdt het nog steeds op een waarde van € 14. Wat is nu waar?
Allereerst wil ik een vergelijking maken met het meest succesvolle biotechbedrijf op dit moment:
Genentech met een marktkapitalisatie van circa 75 miljard euro. Mocht Crucell dit huzarenstukje ooit nadoen dan leidt dit tot een koers per aandeel van circa € 1.000. Op dit moment zijn er bijna 60 miljoen aandelen uitgegeven maar door optieplannen en kleine emissies zal dit allicht stijgen naar bijv. 75 miljoen. Bij grote overnames zal dit verder toenemen, maar zal ook de winstpotentie meegroeien.
Genentech haalt een winst ruim 1 miljard euro, bij een omzet van 5,5 miljard. Belangrijke blockbusters zijn Herceptin en Avastin, waar een brutowinst van meer dan 50% op wordt gehaald. Crucell heeft geen blockbusters in de eigen pijplijn, maar 5% licentierechten op 10 blockbusters van anderen kan in principe net zoveel opleveren. De koerswinst verhouding van Genentech is bijna 75, extreem hoog, maar bij een groeiend biotechbedrijf moet 40 mogelijk zijn.
Wat kunnen onder aanname van louter positieve ontwikkelingen, de grote inkomstenbronnen worden voor Crucell, binnen een termijn van 10 jaar als de piek op de meeste markten is bereikt.
Sanofi/griep, een markt van 2 miljard, 40% marktaandeel en een royaltie van 10%, leidt tot een winstmarge van 80 miljoen. Daarnaast de markt in Japan voor eigen rekening, een markt van 400 miljoen, 25% marktaandeel en een royaltie van 40%, leidt tot een winstmarge van 40 miljoen. Samen een jaarlijkse brutowinst van 120 miljoen, na aftrek van vpb 90 miljoen en bij een KW van 40 een marktkapitalisatie van 3,6 miljard.
West-nijl, een markt van 400 miljoen, 25% marktaandeel en een royaltie van 40%, leidt tot een winstmarge van 40 miljoen. Na aftrek van vpb 30 miljoen en bij een KW van 40 een marktkapitalisatie van 1,2 miljard.
Ebola, een markt van 100 miljoen, 50% marktaandeel en een royaltie van 40%, leidt tot een winstmarge van 20 miljoen Na aftrek van vpb 15 miljoen en bij een KW van 40 een marktkapitalisatie van 0,6 miljard.
GSK/malaria, als de deal met GSK doorgan/succesvol wordt een markt van 1,2 miljard, 25% marktaandeel en een royaltie van 10%, leidt tot een winstmarge van 30 miljoen. Na aftrek van vpb 22.5 miljoen en bij een KW van 40 een marktkapitalisatie van 0,9 miljard.
HIV/Merck een markt van 1,1 miljard, 20% marktaandeel en een royaltie van 5,5%, leidt tot een winstmarge van 12 miljoen. Na aftrek van vpb 9 miljoen en bij een KW van 40 een marktkapitalisatie van 0,4 miljard.
Daarnaast worden een aantal overige perC6-vaccins en producten ontwikkeld door derden, stel de marktkapitalisatie hiervan eens op 1,3 miljard en we zitten op een totaal aan marktkapitalisatie van 8 miljard.
Dan de samenwerking met DSM op het gebied van PerC6. De markt wordt over 15 jaar geschat op 200 miljard dollar oftewel ruim 160 miljard euro. DSM en Crucell willen naar een marktaandeel van 25%. De royalties belopen tussen de 2 en 9%, maar bij een royaltie voor Crucell van 2%, bedraagt de brutowinst 800 miljoen euro Na aftrek van vpb 600 miljoen en bij een KW van 40 een marktkapitalisatie van 24 miljard.
Verder de bloedfactoren, in Q2 2006 wordt hier een belangrijke deal verwacht. De markt voor blood en EPO bedraagt momenteel ruim 10 miljard. 10% marktaandeel en een royaltie van 10%, leidt tot een winstmarge van 100 miljoen. Na aftrek van vpb 75 miljoen en bij een KW van 40 een marktkapitalisatie van 3 miljard.
Star is de joker van Crucell, het kan uiteindelijk veel opleveren, maar erg belangrijk is het doorgaan van de deal met Genentech. Los van stevige aanbetalingen zal het grote geld toch uit de royalties moeten komen. De markt voor proteïnen etc. zal over 15 jaar 160 miljard euro bedragen. Wijma noemt een marktaandeel van 2% en een royaltie van 6%. Dit zou kunnen leiden tot een winstmarge van 192 miljoen. Na aftrek van vpb 144 miljoen en bij een KW van 40 een marktkapitalisatie van 6 miljard. Crucell geeft zelf aan dat de potentie van Star groter kan zijn dan van PerC6 dus hier kan nog veel meer inzitten. Bijvoorbeeld het doorgaan van de deal met Genentech, zou kunnen leiden tot een miljardenomzet, waarvan Crucell haar royaltie-aandeel krijgt.
Verder zijn er nog de produkten die Berna inbrengt, naar mijn mening minder spectaculair dan die van Crucell. De toegevoegde waarde zit grotendeels in de produktie- en verkoopfaciliteiten. Van de ander kant hebben de produkten waarde en bij een omzet van 200 miljoen euro, die over enkele jaren mogelijk moet zijn, lijkt een marktkapitalisatie van 1 miljard niet onredelijk.
Kortom als ik alles bij elkaar tel, kom ik een mogelijke marktkapitalisatie op een termijn van zeg een 10 jaar van 42 miljard. Op grond hiervan is dus een koers in 2016 van 500 euro mogelijk. Hierbij dient bedacht te worden dat alle lopende projecten op een erg positieve manier zijn benaderd en niet mogen tegenvallen. Aan de andere kant zit er rek in de waardering van Star en zullen zich nieuwe ontwikkelingen voordoen die een positief effect op de waarde zullen hebben.
Verder moge duidelijk zijn dat sommige projecten binnen twee jaar al tot opbrengsten kunnen leiden, maar dat voor sommige projecten nog een lange adem nodig is
Verder wil ik de lezers meegeven dat bovenstaande slechts een vingeroefening is om enig idee van de waarde van de diverse projecten in te kunnen schatten, waaruit een ieder zijn eigen conclusies moet trekken. Deze conclusies en aanbevelingen hoor ik echter graag op dit draadje.
Groeten en veel leesplezier.
Jan