We verwachten dat het huidige beleid uiteindelijk leidt tot een scherpere focus en stabielere resultaten. De strategische verschuiving naar minder kapitaalintensieve producten, de verlaging van de financiële hefboom en renteverhogingen in de VS bieden volgens ons een gunstiger beeld voor de toekomst. Aegon blijft, ondanks de onzekere factoren, volgens ons dus een aantrekkelijke herstructureringskandidaat met meer mogelijkheden voor het afstoten van onderdelen en verdere risicoreductie waarmee kapitaal vrijgespeeld kan worden. De historie van zeer wisselvallige resultaten en de beperkte financiële flexibiliteit maken ons terughoudend, maar de waardering is zeer laag en de verzekeraar kan profiteren van verdere renteverhogingen in de VS.
Nederlandse verzekeraar die grotendeels afhankelijk is van de VS
Aegon NV is een internationaal verzekeringsbedrijf en biedt voornamelijk levensverzekeringen en daaraan gerelateerde beleggingsproducten aan in de Verenigde Staten (VS), het Verenigd Koninkrijk (VK), Nederland en in toenemende mate de opkomende markten. In Europa worden ook schadeverzekering-, lease- en hypotheekproducten aangeboden. Het merendeel van het resultaat komt uit de VS (57%) waardoor Aegon het beste is te vergelijken met Amerikaanse levensverzekeraars. Het management wil de afhankelijkheid van de VS echter verminderen ten gunste van de nieuwe markten (ongeveer 10%). Nederland is goed voor zo'n 28% en het VK 6%.
Vierde kwartaal redelijk, maar onzekerheid solvabiliteitsratio Nederland
De nettowinst kwam uit op €470mln en lag daarmee meer dan 13% boven de consensusverwachting van analisten, voor een groot deel dankzij een lager dan verwacht belastingtarief. De onderliggende brutowinst kwam uit op €554mln en lag 9% boven de consensus. De hoger dan verwachte brutowinst was vooral te danken aan een aantal eenmalige meevallers. Exclusief deze meevallers lag de brutowinst eerder zo’n 1-2% boven de consensus. Meevallende ziektecijfers en hogere rentes in de VS lagen ten grondslag aan de meevallers. De solvabiliteitsratio op basis van Solvency II steeg licht naar 159% van 156% in het voorgaande kwartaal, maar lag daarmee wel licht onder de consensus van 161%. Vooral de solvabiliteitsratio van de Nederlandse divisie vormde een tegenvaller met een daling naar 141% van 154%. Bovendien hangt er nog een potentiele negatieve impact van 8-procentpunt boven de ratio door mogelijk strengere solvabiliteitseisen van de toezichthouder (DNB) inzake de verlies absorberende capaciteit van latente belastingvorderingen voor verrekenbare verliezen. Aegon keerde geen kapitaal uit naar de holding vanuit de Nederlandse divisie vanwege deze onzekerheid rond de solvabiliteitseisen. Hoewel vooral de VS ervoor zorgen dat het dividend uitgekeerd kan worden, blijft er dus onzekerheid over de financiële flexibiliteit van Aegon. Het dividend over 2016 steeg met 4% ten opzichte van 2015 naar €0,26 per aandeel en lag in lijn met de consensus.
Laag gewaardeerd
Het aandeel is laag gewaardeerd tegen 0,55x de tastbare boekwaarde en 7,8x de getaxeerde winst voor 2018 ten opzichte van respectievelijk 1,7x en 10,7x gemiddeld voor de Europese verzekeraars in ons beleggingsuniversum (ex Aegon en Delta Lloyd). Aegon blijft, ondanks de onzekere factoren, volgens ons een aantrekkelijke herstructureringskandidaat met verdere mogelijkheden voor het afstoten van onderdelen en verdere risicoreductie waarmee extra kapitaal vrijgespeeld kan worden. Daarnaast kan de verzekeraar profiteren van hogere rentes in de VS. De meevallende resultaten in combinatie en vooral het zicht op hogere Amerikaanse rentes in 2017 maken ons positiever op het aandeel, maar de historie van zeer wisselvallige resultaten en de beperkte financiële flexibiliteit maken ons terughoudend.
Kansen
De Amerikaanse levensverzekeraar Transamerica is een van de belangrijkste onderdelen en profiteert van een sterke merknaam en dominante positie in een uiterst competitieve markt.
Aegon stoot onderdelen af die niet tot de kernactiviteiten behoren en minder rendabel zijn. Aegon kan daardoor een slanker bedrijf worden met een scherpere focus en stabielere resultaten.
De positie in opkomende markten biedt groeimogelijkheden omdat een groot deel van de bevolking daar nog onderverzekerd is.
Aegon heeft slechts beperkte exposure naar de probleemlanden in de periferie van de eurozone.
Risico's
De sterke concurrentie in de markt voor levensverzekeringen leidt ertoe dat er moeilijk buitengewone winsten te behalen zijn.
Er zit weinig groeiperspectief in de Amerikaanse en Britse levensverzekeringmarkt.
Garantieconstructies op polissen, lage rentestanden, uitlopende creditspreads op de grote portefeuille met bedrijfsobligaties en valutaschommelingen van de eurodollarkoers vormen risico’s voor het aandeel.
Technische analyse
Voor dit aandeel geldt een Long-opinie. Onder het stoplossniveau van 3,65 verandert onze opinie. Het koersdoel ligt bij 6,3.