De resultaten van TenCate staan vanwege de recessie al enige tijd onder druk en als reactie daarop is de koers dan ook flink gedaald. Uit de jongste publicatie, die van de halfjaarcijfers, kan echter de voorzichtige conclusie worden getrokken dat er zich een keer ten goede heeft voorgedaan. De koers reageerde met een kortstondige opleving, maar na enkele dagen was de winst al weer weggesmolten.
TenCate was van oorsprong een textielproducent en heeft een eeuwenoude geschiedenis. Met het verdwijnen van de textielproductie naar de lageloonlanden werden de bakens enkele malen verzet, en thans richt de onderneming (voorheen Nijverdal-ten Cate) zich op een brede reeks producten in nichemarkten. Het gaat vooral om hoogwaardige materialen waar vezels nog steeds een belangrijke rol in spelen. Producten zijn onder meer technisch textiel voor militaire toepassingen, lichte materialen voor toepassing in de lucht- en ruimtevaart, bepantsering, materialen voor oeverbescherming en kunstgras voor uiteenlopende sporten, zoals voetbal, hockey, American football en tennis.
Een indicatie voor het innovatieve karakter van de onderneming is dat er binnenkort in Nijverdal een 'fabriek van de toekomst' wordt geopend. Hiermee wordt een belangrijke procesinnovatie voor de textielproductie gerealiseerd. Er wordt gebruik gemaakt van geavanceerde productietechnologieën, zoals inkjet- en nanotechnologie. Daarmee komen belangrijke kostenbesparingen binnen bereik, neemt het gebruik van water en energie af en kan de productiesnelheid worden verhoogd. De opening van de fabriek in september is het sluitstuk van tien jaar studie naar verbetering van het veredelingsproces. De overgang van traditionele naar digitale veredeling zal gefaseerd worden doorgevoerd.
Een belangrijke doorbraak deed zich eerder dit jaar voor. TenCate gaat aan Alfa Romeo een superlicht chassis van koolstofvezels leveren voor het 4C-model van de Italiaanse autofabrikant. De omvang van de order is nog beperkt, want Alfa Romeo verwacht jaarlijks ongeveer 3.000 exemplaren van deze auto te kunnen verkopen, waarmee voor TenCate een bedrag is gemoeid van ongeveer €10 miljoen. Belangrijk is echter dat TenCate hierna mogelijk ook opdrachten gaat verwerven van andere autoproducenten, zodat een enorme nieuwe markt kan worden opengelegd. Autofabrikanten kijken naar mogelijkheden om auto's lichter te maken en zodoende het energieverbruik en de CO2-uitstoot terug te dringen. De prijs van koolstofvezels is nu nog een obstakel, maar men hoopt dat door de ontwikkeling van nieuwe varianten de prijs zal dalen, zodat er een gigantisch marktpotentieel kan worden ontsloten.
Een relatief groot deel van de opdrachten van TenCate is afkomstig van overheden. Aangezien deze wereldwijd de laatste jaren hun uitgaven beperken, hebben bepaalde sectoren zich minder positief ontwikkeld. In de Verenigde Staten werden begin 2013 automatische kortingen op de overheidsbegroting toegepast, terwijl in Europa de defensie-uitgaven op het laagste niveau in tien jaar terecht kwamen. De omzet daalde vorig jaar dan ook met 4% tot ruim €1 miljard, waarbij de defensiegerelateerde omzet met 40% terugliep. De winst daalde autonoom met 7% tot €19 miljoen (€0,72 per aandeel).
Het eerste kwartaal van dit jaar verliep zeer slecht. De omzet daalde met 7% (autonoom 5%), terwijl het bedrijfsresultaat met meer dan 50% terugliep. Dit was vooral het gevolg van een sterke verdere daling van de defensiegerelateerde omzet. In het tweede kwartaal gaven omzet en resultaat echter een duidelijke verbetering te zien. Als gevolg daarvan resteerde over het eerste halfjaar een omzetdaling van 3% tot €498 miljoen. Het bedrijfsresultaat daalde met 15%, terwijl de winst 23% lager uitkwam op €10 miljoen (€0,38 per aandeel). Kenmerkend voor de verbetering is dat het bruto bedrijfsresultaat (ebita) in het tweede kwartaal met 22% toenam. Dit was vooral te danken aan een sterke toename van de verkoop van composieten en kunstgras. De cijfers in het eerste halfjaar werden negatief beïnvloed door valuta-effecten.
In een toelichting op de halfjaarcijfers wees de bedrijfsleiding erop dat er een einde lijkt te komen aan de jarenlange krimp in de defensieorders. Hiervoor verantwoordelijk zijn de ontwikkelingen op het wereldtoneel, zoals de situatie in Oekraïne, die in juli leidde tot de ramp met het toestel van Malaysian Airways. Vooral in de eerste maanden van het jaar was de orderontvangst in deze sector nog erg slecht, maar in het tweede kwartaal begon de orderstroom aan te trekken. TenCate noemt de stijging substantieel. Het gaat daarbij onder meer om uniformstoffen, maar ook om armourcomposietmateriaal voor pantservoertuigen. TenCate levert niet alleen vanwege de boycot niet aan Rusland, maar tevens wil het de Verenigde Staten, als belangrijkste afnemer van defensieproducten, niet voor het hoofd stoten. Het herstel in het tweede kwartaal werd overigens breder gedragen, want in de meeste sectoren was er sprake van een verbetering in de orderontvangst.
De halfjaarcijfers hebben bij analisten niet tot veel wijzigingen in de adviezen geleid. Kennelijk was het gerapporteerde herstel in het tweede kwartaal door hen al ingecalculeerd. De analisten zijn wel zeer positief over de toekomst: voor dit jaar wordt een gemiddelde winst per aandeel voorzien van €1,32, een bedrag dat in 2016 moet zijn gestegen tot €1,80. Op grond daarvan worden vrijwel unaniem koopadviezen gegeven.
Ook Beursgenoten geeft het aandeel al geruime tijd een koopadvies. Wij denken dat de winst de komende tijd een duidelijke verbetering kan laten zien nadat de resultaten langere tijd onder druk hebben gestaan als gevolg van de recessie in Europa en het terughoudende budgetbeleid bij veel Europese overheden. Op dit moment is het aandeel optisch niet echt goedkoop en daarom hoeft met de aankoop geen haast te worden gemaakt. Wij hebben ook twijfels of de winst zo snel zal groeien als veel analisten momenteel denken. TenCate beschikt echter over een aantal uitstekende producten die gericht zijn op groeimarkten, en beschikt daarnaast over zeer geavanceerde technologie. Om deze reden zijn wij vooral voor de langere termijn 12 t/m 18 maanden positief gestemd.
Voor de korte termijn lijken de kansen op een echte grote koerswinst momenteel beperkt, ook al heeft de notering de afgelopen maanden onder druk gestaan. Op dit moment zijn er meerdere (financiële) instellingen die gezamenlijk een belang van iets onder de 30% hebben gemeld bij de AFM (alle afzonderlijke meldingen bij elkaar opgeteld).
Beursgenoten heeft ook gekeken naar de mogelijkheden voor een overname, maar een echte aanwijzing hebben wij daar niet voor kunnen vinden. De technologie van TenCate kan ook goed worden gebruikt door grote producenten van geavanceerde materialen, zoals DSM of Bayer. Voor veel van deze wereldspelers is TenCate met een beurswaarde van nog geen €500 miljoen een betrekkelijk kleine partij, die zonder veel moeite opgeslokt kan worden. Daar staat tegenover dat de onderneming altijd sterk gehecht is geweest aan haar zelfstandigheid.
ISIN-code: NL0000375749
Koers: €18,90
Winst per aandeel: €1,32 (consensus analisten voor 2014)
Intrinsieke waarde: €18
Dividendrendement: 2,7%
Koers-winstverhouding: 14,4 (op basis van de voor 2014 verwachte winst)
Hoog 12 maanden: €24,50
Laag 12 maanden: €18
Koersdoel: €20 - €22
Bron: Beursgenoten, 27-8-2014