Over de net gerapporteerde cijfers over boekjaar 2022:
Winstgevendheid
Wereldhave heeft over boekjaar 2022 haar bezettingsgraad zoals verwacht mooi verbeterd en haar verhoogde ‘outlook’ gehaald met een directe EPS (netto huurinkomsten) van 1.63 euro. De door management gerapporteerde belangrijkste maatstaf, de total return (inclusief vastgoed waarderingen) is echter verwarrend: volgens de presentatie ligt die 12% lager op 1.43 euro. Maar dit is niet correct vanuit het perspectief van de WH aandeelhouder aangezien de winst van de Belgische minderheidsaandeelhouders zo aan hen werd toegerekend. De echte totale EPS ligt op maar 1.29 euro, 21% lager en dicht bij het dividend van 1.16 euro. Dit verklaart WH ergens anders ook zelf "met kleine lettertjes". Zo wordt maar liefst 90% van de winst uitbetaald.
Ook op de kwaliteit van de winst valt heel wat af te dingen. Zo valt in de P&L bijvoorbeeld op dat de ‘property expenses’ wel zeer fors zijn gedaald. Volgens WH omdat daar ook lagere provisies voor COVID gerelateerde overeenkomsten en dubieuze debiteuren inzitten. Zouden de property expenses zaosl te verwachten evenveel als de property rent zijn gedaald, dan is genormaliseerd een acht miljoen totaal oftewel 0.20 euro EPS extra directe kosten betaald en zijn derhalve de directe EPS niet 1.63 maar 1.43 euro, en de total EPS 1.09 euro.
Ook opvallend is dat de ‘general costs’ maar marginaal afnemen ondanks dat er zoveel winkelcentra verkocht zijn. Natuurlijk is er de inflatiedruk maar tov. de huur is dit te hoog. Vorig jaar was de grootaandeelhouder al ontsteld over deze kosten, benieuwd hoe de sfeer nu is in Lugano. Overigens, het zij u vergeven indien u gaat berekenen hoeveel van die kosten de belongingspakketten van de CEO en CFO zijn...
In het boek werd aangegeven dat volgens de opkoper van de Franse centra er door WH niet vermelde afspraken waren gemaakt waarvan de gevolgen pas in 2022 in de boeken zouden verschijnen. WH geeft nu aan dat er inderdaad 'settlements related to the disposal of French centers’ waren, overigens nog steeds zonder exact bedrag.
Ook opvallend mbt. de strategische agenda is dat er kosten zijn gemaakt voor een ‘aborted M&A transaction’. Weet iemand welke dat was?
Outlook
Voor volgend jaar wordt een directe EPS groei van 4-6% aangegeven. Dat lijkt weinig ambitieus aangezien de inflatie hoger ligt, meer FSC zijn opgeleverd, en er geen last meer is van COVID lockdowns zoals begin 2022. Het is me niet duidelijk of deze outlook rekening houdt met de geplande verdere verkopen van winkelcentra, anders zal die weer verlaagd moeten worden.
Schuld
Ook opvallend is dat de schuld weer verder oploopt, zowel in absolute als relatieve zin met een LTV van nu 42.4% (na dividendbetaling 45.4%), boven de gewenste 35-40% band, terwijl Wereldhave nog maar 39% van zijn LifeCentral strategie heeft gespendeerd.
Een verder probleem is dat de rentelasten fors dreigen op te lopen: in een interview met “De Aandeelhouder” heeft Storm aangegeven dat de marginale kredietkosten nu al 4% zijn. Middels de geplande verhogingen door de ECB zullen die nog verder oplopen. Met een verminderende looptijd van de kredieten van 3.5 jaren en 82% hedges zit het voorlopig nog goed op 2.5%, maar het is duidelijk dat de nood hoog is, er actie vereist is.
Daarom wordt er ingegrepen:
- Er wordt weer een winkelcentrum verkocht;
- De verkopen van de twee laatste Franse winkelcentra zullen hoogstwaarschijnlijk eerder moeten plaatsvinden. Noteer hierbij dat de NIY hier maar 4.7% is, niet meer ver boven die marginale kredietkosten;
- Het dividend over 2022 lager zal liggen dan beloofd, namelijk 71% van de winst tegenover een belofte van minimaal 75-85%;
- De extensie van het kroonjuweel van de groep, Belle-Ile, wordt afgeblazen. Dit zou hoogstwaarschijnlijk het meest lucratieve onderdeel van de FSC strategie zijn, dat daarmee weer met een tegenslag te maken krijgt. Hiermee wordt 59 mln euro CAPEX vermeden;
- En onvermijdelijk, het taboe: op de komende AvA zal weer om een aandelenemissie gevraagd worden ondanks de afwijzing verleden jaar. Overigens ook bizar gezien het superhoge dividend, een jaartje bv. stockdividend had bijna evenveel opgeleverd.
Het is belangrijk dat de aandeelhouder dit goed begrijpt: nadat een derde van alle winkelcentra is verkocht en derhalve de aandeelhouder niet alleen de afgelopen jaren met dramatische verliezen is opgezadeld maar ook toekomstgericht de inkomsten doelbewust structureel meer dan gehalveerd zijn, zijn de problemen desondanks dus verder toegenomen.
En van de strategische investeringen kon maar 39% gedaan worden totdat de schuldgraad weer te hoog werd. De rentelasten worden een zichtbaar gevaar. Wat betekent het dat die 61% van die volgens management broodnodige investeringen uit- en afgesteld worden, daarom werden toch al die verliezen onder immense tijdsdruk geleden?
Het ijsblokje smelt nog steeds verder weg, zelfs nog sneller dan verwacht in het boek...
Taxaties
Ons favoriete onderwerp bij Wereldhave. Terwijl bij de presentatie van de halfjaarcijfers het vastgoed iets meer waard was geworden dankzij forse opwaarderingen van opvallend vooral ook winkelcentra midden in de verbouwing (zie Hoofddorp), zijn nu de taxaties iets gedaald onder druk van de stijgende rente. Ondanks 50% afwaarderingen eerder en die 138 mln euro oftewel 39% van de stategische FSC investeringen en meer.
Ook opvallend is dat juist de Franse centra werden... opgewaardeerd. De laatste centra van een porto waarvan het merendeel een jaar eerder voor minder dan de helft van de taxaties werd verkocht. Waarvan zelfs de RvC zei dat die prijzen “niet in het belang van de aandeelhouders” waren. Het kan verkeren...
Beurskoers
Het vastgoed van Wereldhave Nederland staat voor onvoorstelbaar lage waarderingen in de boeken zoals u weet. Dat zou de koers moeten ondersteunen omdat er zo voor een opkoper een call optie op bijvoorbeeld bestemmingsverandering inzit; zie de eerdere opkopers.
Na bekendmaking van de resultaten is de koers gestegen en de shorts zijn het afgelopen jaar gedaald. We weten echter dat bij er Wereldhave relatief nog maar zeer weinig professionele beleggers over zijn gebleven. Het hoge dividend is in die context een aandachtspunt...