Nog leuker ook
30 juli 2009 | Het Financieele Dagblad
De grote kooplust, die bedrijven de afgelopen jaren bevangen had, is hard afgestraft. Veel concerns die een klapper dachten te maken met een mega-overname, hebben in plaats daarvan klappen gekregen. Slachtoffers zijn onder meer TomTom, dat nieuwe aandelen moest uitgeven na een forse afboeking op kaartenmaker TeleAtlas, en uiteraard Fortis, dat de aankoop van ABN Amro Nederland zelfs moest bekopen met een scheuring.
Het is daarom niet verwonderlijk dat beleggers en analisten zich ook zorgen gingen maken over detacheerder Randstad. Het bedrijf nam vorig jaar branchegenoot Vedior over. Randstad werd zo fors groter, maar zadelde zichzelf wel op met een grote schuldenlast. Een last die in de recessie zwaar weegt, omdat de conjunctuurgevoelige uitzendsector bijzonder hard getroffen is.
Kernvraag is of Randstad wel binnen het bankconvenant van zijn schuld zal blijven. De nettoschuld mag maximaal 3,5 keer het bedrijfsresultaat voor amortisatie en afschrijvingen (ebitda) zijn. Eind juni stond de teller zoals verwacht op 2,4, tegen 1,8 eind maart. Maar volgens analisten zou met nog twee slechte kwartalen de 3,5 wel eens ongemakkelijk dichtbij kunnen komen.
Dat was echter buiten de Belastingdienst gerekend. Bedrijven hoeven sinds 1 juli de btw-afdracht niet maandelijks maar elk kwartaal te doen. Daardoor kan Randstad op de balansdatum (waarop de ratio getest wordt) euro 80 mln extra in kas houden. Een nog groter effect komt uit een belastingteruggave van liefst euro 150 mln, die gerelateerd is aan waardeverminderingen van buitenlandse dochters. Zo maakt de fiscus het, in tegenstelling tot zijn slogan, niet alleen gemakkelijker, maar ook nog eens leuker.
Dat scheelt een slok op een borrel, zo blijkt als de te verwachten nettoschuld-ebitda-verhouding van eind september wordt berekend. Randstad heeft zijn omzetdaling de laatste maanden zien stabiliseren op -31%, een trend die doorzet in juli. Als dat doorgerekend wordt naar het hele derde kwartaal, komt de omzet uit op euro 3,1 mrd. Als de brutomarge net zo stabiel blijft als de afgelopen kwartalen en Randstads prognose van operationele kosten van euro 520 mln uitkomt, komt de ebitda op euro 120 mln.
Zonder belastingvoordeel zou dat leiden tot een ratio van 3,2, maar met voordeel zakt die verhouding al tot 2,7. Tel daarbij op dat het derde kwartaal vergeleken met vorig jaar waarschijnlijk lang zo slecht niet zal zijn (de crisis was toen immers al begonnen dus de vergelijkingsbasis ligt al lager), en Randstad blijft ineens ruim onder zijn convenant.
Eén bedreiging is er nog wel: de mogelijkheid van een internationale prijzenslag in de sector, die Randstads brutomarge onder druk zet. De eerste voortekenen daarvan kwamen de afgelopen maanden aan de oppervlakte. Maar ook Randstad heeft nog een troef achter de hand. Het lobbyt in Den Haag om naast de btw, ook de loonheffing via kwartaalafdracht te laten regelen. En dat is bij Randstad een 'heel wat groter bedrag' dan de euro 80 mln aan btw.
Bartjens@fd.nl
Copyright (c) 2009 Het Financieele Dagblad