FD
Waarom blijven aandelen zo goed liggen in dit klimaat?
Oorlog, hoge inflatie, snel oplopende rentes en toch blijft de aandelenmarkt er goed bijliggen. Zijn beleggers blind voor de risico's, of is er niet veel aan de hand? Analisten zijn verdeeld, maar veel alternatieven voor aandelen zijn er niet.
Een oorlog in Europa, torenhoge inflatie, snel oplopende rentes en centrale banken met agressieve verkrappingsplannen, aandelenkoersen lijken zich er weinig van aan te trekken. Nadat de Russen Oekraïne waren binnengevallen, daalden de belangrijkste aandelenindices wel, maar de verliezen werden in twee sterke weken gedeeltelijk of geheel goedgemaakt. Zijn aandelenbeleggers blind geworden voor de risico's die deze cocktail van slecht nieuws met zich meebrengt, of begint ook daar de hoogtevrees door te dringen?
Voordat de oorlog in Oekraïne uitbrak was de hoge inflatie, veroorzaakt door de pandemie met stijgende grondstoffenprijzen en verstoringen in de aanvoerketens, al een probleem. Stagflatie - hoge inflatie zonder economische groei - lag op de loer en de oorlog heeft dat versterkt. Groeiverwachtingen zijn alleen maar naar beneden bijgesteld en centrale banken zien inflatie als een groter probleem dan de tegenvallende groei.
Centrale banken
Zo verhoogde de Amerikaanse Federal Reserve half maart voor het eerst sinds 2018 de rente. Met 'slechts' 25 basispunten, naar een bandbreedte tussen 0,25% en 0,50%, maar de beleidsmakers warmen de markten al op voor een hele serie renteverhogingen dit en volgend jaar. Daarbij gaven zij aan stappen met 50 basispunten niet uit te sluiten of daar zelfs voorstander van te zijn. Analisten gaan ervan uit dat de Amerikaanse korte rente eind dit jaar tussen de 1,75% en 2,00% staat en uiteindelijk boven de 3% zal pieken.
En ook de Europese Centrale Bank zette, ondanks een oorlog vlakbij, versneld de weg naar normalisatie van het beleid in. Als de omstandigheden niet veranderen, dan verwacht de ECB in september het opkoopprogramma te hebben afgerond en op enig moment daarna, mogelijk al dit kalenderjaar, kan de rente omhoog.
'Dus voor het eerst sinds de stagflatie in de jaren 70 en begin jaren 80 zullen de grote westerse centrale banken, aangevoerd door de Fed, waarschijnlijk redding kunnen brengen met een negatieve groeischok in het vooruitzicht, gezien de hoge inflatie', zei Joachim Fels van vermogensbeheerder Pimco deze week. 'Dit verhoogt het risico op zwakkere groei of zelfs een recessie in ontwikkelde economieën en schade op de financiële markten'.
Op de obligatiemarkten was er al een grote uitverkoop. Sinds de Oekraïneoorlog is de Duitse tienjaarsrente met 60 basispunten opgelopen, naar 0,50%, en de Amerikaanse nog enkele basispunten meer. Aandelenindices zijn blijven liggen en zelfs gestegen.
Onrustig
'Ik begin wel wat onrustig te worden', zegt Corné van Zeijl, strateeg bij vermogensbeheerder Actiam. 'Zoals ik al schreef in mijn column, ben ik een kind van '87. Met een beurscrash aan het begin van mijn carrière. Sindsdien zijn dalende winsten, stijgende rentes en een beurs die zich daar niets van aantrekt, iets waar ik onrustig van word.'
Van Zeijl verwacht dat analisten de winstverwachtingen voor aandelen met zo'n 10% naar beneden zullen bijstellen. 'In mijn boek hoort daar dan ook een daling van de koersen met 10% bij', zegt hij.
'Het is een interessante situatie', zegt Lukas Daalder, investment strategist bij vermogensbeheerder BlackRock. 'De eerste anderhalve maand van het jaar zag je de koersen dalen omdat de rentes opliepen, maar sinds de uitbraak van de oorlog hebben de markten dat naast zich neergelegd.'
Volgens Daalder kunnen er drie argumenten worden aangevoerd waarom de aandelen, ondanks alles, zo goed zijn blijven liggen. Het eerste is wat hij de buy the dip-mentaliteit noemt. Beleggers werden steeds beloond als ze na een daling weer aandelen durfden op te pikken. Als tweede argument noemt hij het feit dat winstverwachtingen eerder naar boven worden bijgesteld. 'En ten derde stijgt niet alleen de kapitaalmarktrente, maar ook de inflatieverwachtingen. Je krijgt als belegger nu dan wel een positieve rente op de Duitse Bund, maar dat weegt absoluut niet op tegen de inflatie'. Hij wijst erop dat de bedrijfswinsten in sommige gevallen in elk geval nog een beetje compensatie bieden als de hogere kosten kunnen worden doorberekend aan de eindafnemers.
Daalder vindt het allemaal 'niet heel sterke' argumenten, al kan hij zich wel een beetje vinden in het reëlerenteverhaal. 'Beleggen in obligaties is echt heel problematisch nu. Zelfs in de jaren 70 werden niet zulke verliezen geboekt.' Volgens Daalder moet iemand die per se moet beleggen, dan toch op zoek naar alternatieven.
Minder zorgen
Simon Wiersma, beleggingsstrateeg bij ING maakt zich een stuk minder zorgen. 'De rente gaat dan wel omhoog, door hogere energie- en voedselprijzen, maar de economie draait ondertussen best goed door', zegt hij. 'Ook de inkoopmanagersindices in maart vielen niet terug'. Net als Lukas Daalder wijst hij erop dat in de nominale winstgroeiverwachtingen voor aandelen ook een component voor inflatie zit. 'Heel veel bedrijven, niet alle, kunnen de hogere inputkosten gewoon doorberekenen. Dat biedt inflatiebescherming', zegt hij.
'Je moet ook niet vergeten dat vergeleken met een jaar terug de aandelenwaarderingen in de MSCI All Country-index gedaald zijn van 20 naar 16. Dat is 20%. Dus als aandelen goedkoper zijn, de winstgroei niet wordt bijgesteld en obligaties dalen, dan is de stap naar aandelen eigenlijk heel makkelijk', stelt Wiersma. 'Ik ga pas hoogtevrees krijgen als de economische data aanzienlijk verslechteren en de bedrijfswinsten minder gaan groeien.'