Ik loop al lange tijd met de vraag rond:
‘wat verklaart nu de relatief lage underlying EBITDA marge in 2023’
Hieronder doe ik een gooi naar het antwoord.
Pre-inflatie Pre-Covid is 2019 het beste vergelijkingsjaar met huidige situatie.
2019 waren de cijfers als volgt
Opex per gemiddelde club was €515k
Member yield was €20,56
Voor 2023 is mijn verwachting als volgt
Opex per gemiddelde club €596k
Member yield €23,50
M.a.w. de kosten stegen met 15,5% per club en de inkomsten stegen met 14,3% per lid. Dit resulteert in een totale marge derving van ‘maar’ 0,65% punt (let op! niet 1,2% punt).
Hoe kan het dan dat de marge in 2019 29,5% bedroeg en voor 2023(E) 25,5%. M.a.w. wat verklaart het rest-verschil van 3,35% punt lagere marge.
Naar mijn idee ligt de verklaring in de tragere leden groei na 2019.
In 2019 was het gemiddeld aantal leden per gemiddeld aantal clubs 2.875 terwijl voor 2023(E) dit 2.750 zal zijn.
De kostenschaar leidt tot 0,65% punt lager marge in 2023 (ca. €7mm) (grotendeels opgevangen door yield stijging)
De afzwakkende ledengroei verklaart dan de resterende 3,35% punt lagere marge in 2023 (ca. €33mm) (hogere churn i.c.m. lagere ledenaanwas)
Naast uiteraard de hogere vergoedingen voor kapitaal kosten (euribor ca. 4,5% punt hoger) heeft de afzwakkende ledengroei een veel grotere invloed op de koers van het aandeel gehad dan de discussie over de stijgende kosten in het algemeen.
Plausibel verhaal?
(NB: de 25,5% marge aanname voor 2023 is een conservatieve insteek deze zou wat hoger kunnen uitvallen maar dat doet geen afbreuk aan de conclusie).
O.b.v. van bovenstaande heb ik daarom eerder aangegeven de analisten consensus voor 2024 met een korrelzout te nemen (mijn voorlopige inschatting - schot voor de boeg: underlying EBITDA 2024 €325mm dus €40mm lager dan de consensus).